การเปิดเผยดัชนีราคาผู้ผลิต (PPI) เป็นตัวเลขเงินเฟ้อสำคัญชุดแรกจากทั้งหมดสองชุดในสัปดาห์นี้ รายงานออกมาค่อนข้างผสมผสาน: อัตราการเติบโตของ PPI หัวข้อหลักแบบปีต่อปีเร่งตัวขึ้นอย่างเห็นได้ชัด แต่ตัวเลขในส่วนแกนหลักยังไม่สะท้อนถึงการขยายตัวของแรงกดดันด้านราคาที่กว้างขึ้น นั่นจึงเป็นเหตุผลที่ปฏิกิริยาของตลาดค่อนข้างจำกัด

ดังนั้น หากมองในรายเดือน ดัชนีราคาผู้ผลิต (PPI) หัวข้อหลักปรับตัวเพิ่มขึ้น 0.4% ในเดือนสิงหาคม หลังจากเพิ่มขึ้นเพียง 0.1% ในเดือนก่อนหน้า ส่วนในมิติรายปี ตัวเลขเร่งจาก 4.8% ขึ้นมาที่ 5.4% ทะลุการคาดการณ์ของตลาดที่ 5.3%

ดูผ่าน ๆ ตัวเลขเหล่านี้มีลักษณะ “เข้มงวดเชิงนโยบาย” ชัดเจน อย่างไรก็ตาม หากพิจารณาโครงสร้างของรายงานจะพบว่า ส่วนสำคัญของการเร่งตัวในเดือนสิงหาคมมาจากหมวดพลังงาน มากกว่าจะเป็นการปรับขึ้นของราคาที่กว้างขวางและยั่งยืนในวงกว้าง

ปัจจัยหลักมาจากหมวดสินค้าขั้นสุดท้าย (final-demand goods) ซึ่งราคาพุ่งขึ้น 1.1% เมื่อเทียบรายเดือน ภายในหมวดนี้ ส่วนของพลังงานเพิ่มขึ้นถึง 4.2% โดยเฉพาะน้ำมันดีเซลที่โดดเด่นเป็นพิเศษ พุ่งขึ้นราว 24% และคิดเป็นมากกว่าหนึ่งในสามของการเพิ่มขึ้นรายเดือนในหมวดสินค้าขั้นสุดท้าย ขณะเดียวกัน น้ำมันเบนซิน น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันเตายังปรับตัวขึ้นด้วย

กล่าวอีกนัยหนึ่ง แรงกระตุ้นเงินเฟ้อหลักในเดือนสิงหาคมมาจากกลุ่มพลังงาน ซึ่งตามปกติถือเป็นหนึ่งในองค์ประกอบที่มีความผันผวนสูงที่สุด

หนึ่งในปัจจัย “ถ่วง” ที่ไม่คาดคิดในรายงานคือภาคบริการ ซึ่งราคาปรับเพิ่มขึ้นเพียง 0.1% เมื่อเทียบรายเดือน โดยการเพิ่มขึ้นส่วนใหญ่เกี่ยวข้องกับหมวดขนส่งและคลังสินค้า ซึ่งราคาขยับขึ้น 2.3% ขณะที่บริการด้านการค้า (trade services) กลับลดลง 0.2% สำหรับราคาขั้นสุดท้ายที่ไม่รวมอาหาร พลังงาน และบริการด้านการค้า ปรับขึ้น 0.3% รายเดือน หลังจากเพิ่มขึ้น 0.4% ในเดือนกรกฎาคม

ควรให้ความสนใจเป็นพิเศษกับ Core PPI ซึ่งไม่รวมอาหารและพลังงาน ในเดือนสิงหาคม ตัวเลขชะลอลงเล็กน้อยมาอยู่ที่ 0.2% m/m จาก 0.3% ในเดือนกรกฎาคม (ขณะที่ฉันทามติคาดไว้ที่ 0.3%) ในมิติรายปี Core PPI ออกมาตรงตามคาด โดยเพิ่มขึ้นเป็น 4.6% (จาก 4.3% ก่อนหน้า) ใช่ ในด้านหนึ่งตัวเลขนี้ยังสูงกว่าเป้าหมายของ Fed อย่างเห็นได้ชัด แต่ในอีกด้านหนึ่ง แนวโน้มปัจจุบันยังไม่บ่งชี้ถึงการเร่งตัวของแรงกดดันเงินเฟ้อเชิงพื้นฐานอย่างรุนแรง นอกจากนี้ ห่วงโซ่การผลิตยังคงพึ่งพาพลังงานอย่างมาก: ราคาสินค้ากึ่งสำเร็จรูป (processed intermediate goods) เพิ่มขึ้น 1.8% โดยมากกว่า 80% ของการเพิ่มขึ้นดังกล่าวมาจากต้นทุนพลังงาน และดีเซลคิดเป็นเกือบสองในสามของการเพิ่มขึ้นทั้งหมด

PPI ไม่ได้เป็นตัวชี้วัดที่เทียบเท่ากับเงินเฟ้อผู้บริโภคโดยตรง ราคาที่ระดับผู้ผลิตเพียงสร้าง “ศักยภาพ” ของแรงกดดันต่อราคาขั้นสุดท้าย และไม่ใช่ทุกการเปลี่ยนแปลงของต้นทุนที่จะถูกส่งผ่านไปยังผู้บริโภค สำหรับ Federal Reserve สิ่งที่มีความสำคัญเป็นพิเศษคือ “ความถี่ซ้ำ” ของการเคลื่อนไหวของราคา และความกว้างของการปรับขึ้นครอบคลุมหลายหมวดหมู่หรือไม่ รายงาน PPI เดือนสิงหาคมยังไม่เปิดโอกาสให้สรุปได้ว่าการเร่งตัวของราคาได้กลายเป็นกระบวนการที่คงตัวในตัวเองแล้ว

อย่างไรก็ดี รายงานนี้ก็ไม่อาจถูกมองข้ามไปได้เช่นกัน การที่ PPI หัวข้อหลักเพิ่มขึ้นเป็น 5.4% y/y สะท้อนให้เห็นถึงการแข็งค่าขึ้นอย่างชัดเจนของฉากหลังด้านเงินเฟ้อ และการเร่งตัวของราคาสินค้ากึ่งสำเร็จรูปก็เป็น “สัญญาณเตือน” ว่า ช็อกด้านพลังงานอาจกระจายผ่านไปตามห่วงโซ่การผลิตได้ หากแนวโน้มเช่นนี้ดำเนินต่อไปและถูกส่งผ่านไปยังกำไรผู้บริโภคจริง ความคาดหวังเชิงเข้มงวดต่อการดำเนินการเพิ่มเติมของ Fed จะยิ่งแข็งแกร่งขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ

ดังนั้น ตัวเลข CPI วันศุกร์จึงจะเป็นบททดสอบที่แท้จริงของสัญญาณเงินเฟ้อ ในการกำหนดนโยบายอัตราดอกเบี้ยในอนาคต Fed จะไม่ตอบสนองต่อเพียงการดีดตัวของราคาน้ำมันเชื้อเพลิงที่ผันผวนเพียงครั้งเดียว แต่จะพิจารณาความคงทนของเงินเฟ้อเมื่อหักองค์ประกอบที่ไม่เสถียรที่สุดออกไปแล้ว ดังนั้น ข้อมูลในวันพฤหัสบดีเพียงอย่างเดียวยังไม่เพียงพอสำหรับการปรับคาดการณ์นโยบายการเงินอย่างรุนแรง และแม้ว่า PPI หัวข้อหลักจะดู “แรง” จริง แต่ตัวเลขในเชิงแกนกลางกลับชี้ให้เห็นถึงความจำเป็นของความระมัดระวัง มากกว่าการส่งสัญญาณว่ากำลังเผชิญ “คลื่น” เงินเฟ้อระลอกใหม่ที่ยั่งยืน (ซึ่งคำว่า “ยั่งยืน” เป็นคำสำคัญ)

ประเด็นนี้เองที่อธิบายแรงขาย EUR/USD ที่ออกมาอย่างจำกัดได้ค่อนข้างดี หลังรายงานดังกล่าว คู่เงินร่วงลงไปแถวโซน 1.16 อยู่ช่วงสั้น ๆ แต่ฝั่งหมีไม่สามารถต่อยอดแรงกดดันขาลงที่มีนัยสำคัญได้ ราคายังคงเคลื่อนไหวอยู่ในกรอบ 1.1600–1.1650 ที่ EUR/USD ซื้อขายมาทั้งสัปดาห์ สาระสำคัญคือ ตลาดยังไม่ได้รับเหตุผลที่หนักแน่นเพียงพอจากตัวเลข PPI ที่จะสนับสนุนการกลับทิศอย่างยั่งยืนไปทางฝั่งดอลลาร์ หรือสนับสนุนการแข็งค่าต่อเนื่องของยูโร

ในสภาวะเช่นนี้ การเปิดสถานะขาย (short) ใน EUR/USD ยังถือว่ามีความเสี่ยงสูง เพราะปัจจัยพื้นฐานโดยรวมยังไม่หันมาเป็นลบต่อคู่เงินนี้อย่างชัดเจน แต่ก็ยังเร็วเกินไปที่จะสรุปขั้นสุดท้าย ในวันศุกร์ที่ 11 กันยายน จะมีการประกาศตัวเลข CPI ของสหรัฐสำหรับเดือนสิงหาคม ซึ่งเป็นตัวชี้วัดเงินเฟ้อที่มีความสำคัญมากกว่าสำหรับดอลลาร์ รายงานดังกล่าวจะเป็นตัวชี้ชะตาว่าจะเอียงน้ำหนักไปทางดอลลาร์ (หากแรงกดดันเงินเฟ้อในเชิงแกนกลางแข็งแกร่งขึ้น) หรือจะเป็นลบต่อดอลลาร์ หากแนวโน้มเงินเฟ้อในเชิงแกนกลางที่ค่อนข้าง “ปานกลาง” ได้รับการยืนยัน